（来源：招商证券策略研究）

核心观点

⚑【观策·论市】海外最新流动性变化以及对A股的影响：近期全球市场再度出现流动性冲击，主要由于通胀数据走高，市场对于加息的预期进一步上调。但我们认为冲击仍停留在情绪层面，是市场积累一定涨幅后的回调，未出现系统性恶化。对于A股来说，我们仍然看好科技方向，不认为会发生风格切换：第一，国内通胀水平不足以引发政策转向，而美联储对于通胀仍需要一定观察时间；第二，本轮PPI快速回升主要由石油涨价驱动，内需仍偏弱，国内经济呈现出显著的K型复苏特征；第三，科技方向EPS不断上修，是本轮市场上行阶段的主要推手。

⚑【复盘·内观】本周A股市场震荡分化，主要原因包括：（1）外部环境方面，中美会晤前市场情绪升温，推动指数冲高，会晤落地后利好出尽，获利盘集中兑现；（2）宏观方面，美联储新任主席沃什上台叠加美国4月CPI数据超预期，市场降息预期延后，压制全球科技板块估值；（3）产业景气度方面，半导体设备与材料国产替代持续推进，AI算力、半导体极致抱团，带动创业板指、科创50指数强势上涨。

⚑【中观·景气】4月PPI同比增幅扩大，台股电子营收多数改善。本周景气改善的领域主要有：1）美伊和谈陷入僵局，原油、燃料油、甲醇等价格上涨；2）4月各类挖掘机、装载机销量当月同比增幅扩大，新能源车产销三个月滚动同比降幅收窄；3）TMT延续高景气，DDR5持续涨价，4月台股营收增速多数改善。4月CPI、PPI同比增幅均扩大，通胀延续上行，后续关注景气较高或有改善的电池、通信设备、半导体设备、存储器、交通运输、工程机械、化工。

⚑【资金·众寡】融资净流入与ETF净赎回，基金发行回升。融资资金前四个交易日合计净流入796.8亿元；新成立偏股类公募基金90.7亿份，较前期上升59.5亿份；ETF净赎回，对应净流出1174.1亿元。融资资金净买入电子、通信、机械设备等；券商ETF申购较多，原材料ETF赎回较多。重要股东净减持规模缩小，计划减持规模提升。

⚑【主题·风向】存储行业景气度爆发。2026年以来，存储行业景气度迎来井喷式爆发，过去五个月里存储行业经历了几十年来未曾见过的供需错配与溢价狂欢。三星、SK海力士、美光、闪迪，以及部分硬盘和存储公司股价大涨，本质不是单一财报刺激，而是市场把存储行业从过去“强周期、强价格波动、库存驱动”的低估值商品半导体，重新定价为AI基础设施的核心瓶颈资产。

⚑【数据·估值】本周整体A股估值水平较上周下行，万得全A指数PE（TTM）为19.1，较上周下行0.1，处于历史估值水平的86.9%分位数。本周指数估值多数下行，其中，电子、通信、机械设备估值涨幅居前，国防军工、计算机、美容护理估值跌幅居前。

⚑  风险提示：经济数据不及预期，政策理解不全面，海外政策超预期收紧。

01

观策·论市——海外最新流动性变化以及对A股的影响

近期市场流动性冲击再现。周五市场再次演绎“美元、石油涨，其他资产都跌”的流动性冲击局面，核心原因是多国债券利率大幅上行，尤其美债利率加速上行至市场心理关口。推动债券利率上行的原因主要是通胀超预期上行，市场对加息预期明显升温。另据新华社援引伊朗《德黑兰时报》15日报道，美国已拒绝伊朗就结束战争提出的“14点”书面方案，并重申“强硬立场”，尤其是在核问题上，这无疑对通胀担忧又添了一把火。

当前冲击仍停留在情绪面，尚未出现系统性流动性恶化。4月以来，大量资金回补，叠加科技财报密集超预期的催化，全球股票市场在资金和业绩的双轮驱动下，反弹幅度可观，且4月下旬以来基本是顶着美债利率上行压力在上涨。短期在利好因素集中兑现后，利率快速上行突破重要位置（美债10年期4.5%、30年期5%）将对市场风险偏好形成一定压制。利率波动率指数MOVE在15日也有明显上行，这意味着市场对利率上行的预期在增强。不过当前的冲击仍停留在情绪和资产交易层面，尚未对金融市场形成系统性的流动性冲击，美债市场流动性、美元流动性并未出现明显恶化。

风格上，尽管本轮成长已持续2年多、相对价值风格超额收益显著、机构抱团TMT程度高，但当前尚不具备向价值切换的环境条件。第一，国内通胀水平不足以引发政策转向，而美联储对于通胀仍需要一定观察时间，预期大幅先行之后，市场预期存在较大的回摆修复可能。第二，本轮PPI快速回升主要由石油涨价驱动，内需仍偏弱，国内经济呈现出显著的K型复苏特征，不同领域的景气度分化明显。其中，以人工智能驱动的信息技术产业、以新能源为主导的相关行业，以及资源品价格的持续上行，构成了景气度较高、业绩持续改善的主要板块。相比之下，消费品及中游制造等领域则相对表现一般，增长动能尚显不足，价值板块基本面相对偏弱。第三，标普500尤其科技股业绩高增支撑AI行情，彭博一致预期显示市场预期美股科技股业绩在未来三个季度加速上行，有望对科技成长方向形成强有力的基本面支撑。    

结构上，建议继续围绕高景气、高增长的方向布局。中期确定性较强的是海外算力基础设施，锂电处于景气修复阶段。另外，一季报的披露进一步验证了整体A股业绩进入上行趋势，同时供给端出现初步扩张的态势，上市公司主动补库和资本开支扩张的趋势进一步明确，业绩高增方向主要集中在：1）AI需求高景气领域；2）出口优势制造领域；3）涨价资源品领域。

1、海外流动性最新变化

周五市场再次演绎“美元、石油涨，其他资产都跌”的流动性冲击局面，核心原因是多国债券利率大幅上行，尤其美债利率加速上行至市场心理关口。具体来看，过去一周美元指数持续反弹，并再度来到99以上的高位；十年美债收益率在突破4.5%的关口后，盘中最高来到4.6%以，创下2025年6月以来的新高；油价进一步上涨，布油和WTI原油均重回100以上，分别收于109.5和105.7。全球主要股指均下挫，其中韩国股市以6%以上跌幅领跌，A股表现更有韧性。贵金属大跌，白银跌幅10%以上，各类工业金属普跌。

推动债券利率上行的原因主要是通胀超预期上行，市场对加息预期明显升温。另据新华社援引伊朗《德黑兰时报》15日报道，美国已拒绝伊朗就结束战争提出的“14点”书面方案，并重申“强硬立场”，尤其是在核问题上，这无疑对通胀担忧又添了一把火。

受原油价格上涨的推动，近期公布的主要国家通胀基本超预期。4月美国CPI同比3.8%，PPI同比6%；日本企业物价指数CGPI同比上涨4.9%，显著高于市场预期的3.0%，较3月的2.9%大幅回升。受此影响，市场对日本央行和美联储的加息预期均升温。截至目前，市场对年内美联储加息预期飙升至49.5%，而一周前这一预期仅为14.3%，其中加息两次的预期为10.4%；从概率的相对高低来看，市场对美联储的一致加息预期起点为2027年1月。

从通胀的结构来看，4月美国通胀数据中，除了能源相关分项（能源和交运）外，食品饮中的果蔬价格明显上行，在当前美伊僵持不下、油价高位的情况下，加剧了市场对能源成本“二次通胀”的担忧。具体来看，新鲜果蔬4月同比6.5%，环比1.8%，均较前期大幅回升，一定程度受到运输成本和化肥、化工品短缺推动的价格上行。

不过从CRB商品指数与美国通胀的关系来看，5月商品指数的上涨斜率已经放缓，这意味着，只要油价不进一步突破前期高点，则未来通胀的上行斜率有望放缓，但高位持续时间还将取决于美伊进展和霍尔木兹海峡通航时间。

2、美债利率飙升对市场有何影响

（1）美债利率飙升的历史经验

最近几年美债利率快速上行，基本都是受地缘因素或者经济数据超预期的影响，市场对美国通胀预期和政策收紧预期升温，从而引发市场流动性冲击。而利率高位回落则在经济数据转弱或者相关官员表态缓和市场的担忧情绪之后。

美债利率上行对股票市场的影响主要通过风险偏好下降、压制估值、以及资金分流等渠道传导。因此，可以看到，2021年以来，基本每次美债利率的快速上行期间美股都出现阶段性调整，而后随着美债利率高位回落，美股开始反弹。

例如，最近的如今年3月，美伊冲突爆发以后，油价快速上行，通胀预期升温，带动美债利率快速上行，全球股票市场均出现明显调整，直到3月27日，随着流动性冲击结束，美伊释放边际缓和信号，美债利率回落，全球股票市场进入上行修复阶段。彼时由于全球风险敞口极高、现金持有水平处于历史低位，因此在流动性冲击之下，股票市场的跌幅也相对更大。

另外，2023年至今，十年美债利率在3.5%-5%的区间内高位震荡，由此形成了4.5%的市场心理关口，即每次十年美债利率如果上行至4.5%附近，市场担心利率可能进一步上冲到更高水平，从而增大资本市场调整压力，直到美债利率触顶回落，股票市场才开始企稳回升。

下表统计了2023年以来，历次十年美债利率从快速上行到突破4.5%的区间A股和美股表现。可以看到在利率快速上行至利率高点的阶段，A股和美股均有所调整，平均调整幅度为4%-5%。其中，在利率突破4.5%进一步上行到利率最高点的过程中，市场跌幅也比较明显。而一旦利率开始拐头向下，股票市场的反弹幅度会比较可观。

进一步的，从A股主要指数的表现来看，在2023年以来，一旦美债利率冲高回落、流动性冲击结束，未来1个月成长方向表现出更高的上涨概率和更大的涨幅。具体来看，在最近四次美债利率触顶回落后，中证2000、创业板指、中证1000等的平均涨幅明显领先，且上涨概率为100%；另外TMT的平均涨幅最高。

（2）本次美债利率快速回升对市场影响如何？

4月以来，大量资金回补，叠加科技财报密集超预期的催化，全球股票市场在资金和业绩的双轮驱动下，反弹幅度可观，且4月下旬以来基本是顶着美债利率上行压力在上涨。短期在利好因素集中兑现后，利率快速上行突破重要位置（美债10年期4.5%、30年期5%）将对市场风险偏好形成一定压制。利率波动率指数MOVE在15日也有明显上行，这意味着市场对利率上行的预期在增强。不过当前的冲击仍停留在情绪和资产交易层面，尚未对金融市场形成系统性的流动性冲击，美债市场流动性、美元流动性并未出现明显恶化。

往后去看，市场情绪的回暖可能需要看到美伊状态有边际缓解或者霍尔木兹海峡的通航情况改善，又或者特朗普或其他官员表态稳定市场的预期。

风格上，尽管本轮成长已持续2年多、相对价值风格超额收益显著、机构抱团TMT程度高，但当前尚不具备向价值切换的环境条件。第一，国内通胀水平不足以引发政策转向，而美联储对于通胀仍需要一定观察时间，预期大幅先行之后，市场预期存在较大的回摆修复可能。第二，本轮PPI快速回升主要由石油涨价驱动，内需仍偏弱，国内经济呈现出显著的K型复苏特征，不同领域的景气度分化明显。其中，以人工智能驱动的信息技术产业、以新能源为主导的相关行业，以及资源品价格的持续上行，构成了景气度较高、业绩持续改善的主要板块。相比之下，消费品及中游制造等领域则相对表现一般，增长动能尚显不足，价值板块基本面相对偏弱。第三，标普500尤其科技股业绩高增支撑AI行情，彭博一致预期显示市场预期美股科技股业绩在未来三个季度加速上行，有望对科技成长方向形成强有力的基本面支撑。

结构上，建议继续围绕高景气、高增长的方向布局。中期确定性较强的是海外算力基础设施，锂电处于景气修复阶段。另外，一季报的披露进一步验证了整体A股业绩进入上行趋势，同时供给端出现初步扩张的态势，上市公司主动补库和资本开支扩张的趋势进一步明确，业绩高增方向主要集中在：1）AI需求高景气领域；2）出口优势制造领域；3）涨价资源品领域。

3、小结

近期市场流动性冲击再现。周五市场再次演绎“美元、石油涨，其他资产都跌”的流动性冲击局面，核心原因是多国债券利率大幅上行，尤其美债利率加速上行至市场心理关口。推动债券利率上行的原因主要是通胀超预期上行，市场对加息预期明显升温。另据新华社援引伊朗《德黑兰时报》15日报道，美国已拒绝伊朗就结束战争提出的“14点”书面方案，并重申“强硬立场”，尤其是在核问题上，这无疑对通胀担忧又添了一把火。

当前冲击仍停留在情绪面，尚未出现系统性流动性恶化。4月以来，大量资金回补，叠加科技财报密集超预期的催化，全球股票市场在资金和业绩的双轮驱动下，反弹幅度可观，且4月下旬以来基本是顶着美债利率上行压力在上涨。短期在利好因素集中兑现后，利率快速上行突破重要位置（美债10年期4.5%、30年期5%）将对市场风险偏好形成一定压制。利率波动率指数MOVE在15日也有明显上行，这意味着市场对利率上行的预期在增强。不过当前的冲击仍停留在情绪和资产交易层面，尚未对金融市场形成系统性的流动性冲击，美债市场流动性、美元流动性并未出现明显恶化。

风格上，尽管本轮成长已持续2年多、相对价值风格超额收益显著、机构抱团TMT程度高，但当前尚不具备向价值切换的环境条件。第一，国内通胀水平不足以引发政策转向，而美联储对于通胀仍需要一定观察时间，预期大幅先行之后，市场预期存在较大的回摆修复可能。第二，本轮PPI快速回升主要由石油涨价驱动，内需仍偏弱，国内经济呈现出显著的K型复苏特征，不同领域的景气度分化明显。其中，以人工智能驱动的信息技术产业、以新能源为主导的相关行业，以及资源品价格的持续上行，构成了景气度较高、业绩持续改善的主要板块。相比之下，消费品及中游制造等领域则相对表现一般，增长动能尚显不足，价值板块基本面相对偏弱。第三，标普500尤其科技股业绩高增支撑AI行情，彭博一致预期显示市场预期美股科技股业绩在未来三个季度加速上行，有望对科技成长方向形成强有力的基本面支撑。

结构上，建议继续围绕高景气、高增长的方向布局。中期确定性较强的是海外算力基础设施，锂电处于景气修复阶段。另外，一季报的披露进一步验证了整体A股业绩进入上行趋势，同时供给端出现初步扩张的态势，上市公司主动补库和资本开支扩张的趋势进一步明确，业绩高增方向主要集中在：1）AI需求高景气领域；2）出口优势制造领域；3）涨价资源品领域。

02

复盘·内观——A股主要指数涨跌互现，创业板指、科创50表现较好

本周（5月11日-5月15日）A股市场主要指数涨跌共现。主要指数中，创业板指、科创50表现较好，分别上涨3.50%、3.40%；主要指数中，北证50、小盘价值表现较弱，下跌4.04%、3.47%。本周日均成交额33,715.44亿元，环比上升6.6%。

本周A股市场震荡分化，主要原因包括：（1）外部环境方面，中美会晤前市场情绪升温，推动指数冲高，会晤落地后利好出尽，获利盘集中兑现；（2）宏观方面，美联储新任主席沃什上台叠加美国4月CPI数据超预期，市场降息预期延后，压制全球科技板块估值；（3）产业景气度方面，半导体设备与材料国产替代持续推进，AI算力、半导体极致抱团，带动创业板指、科创50指数强势上涨。

从行业上看，本周申万一级行业涨少跌多，通信（6.77%）、电子（4.70%）、机械设备（1.81%）等表现较好；有色金属（-7.39%）、钢铁（-5.92%）、美容护理（-5.63%）等表现相对较差。从上涨原因看，本周涨幅较大的板块及主要原因：通信（北美四大云厂商2026Q1资本开支同比增长70.25%，通信板块龙头企业业绩兑现，板块获得极致抱团）、电子（全球存储芯片短缺持续，中美经贸会谈未涉及放开高端芯片出口，半导体国产替代逻辑强化）、机械设备（特斯拉 Optimus V3 官宣 7 月下旬量产，2026Q1挖掘机销量同比增长，板块景气度较高）；跌幅居前的行业原因，有色金属（美联储新任主席沃什上台叠加美国4月CPI数据超预期，美元及美债收益率上行预期压制有色表现）、钢铁（粗钢复产超预期导致供给过剩，但终端地产需求低迷钢价未能同步上涨，板块利润空间被压缩）、美容护理 （成长主线强势，资金虹吸效应显著，可选消费修复预期偏弱，板块成交活跃度较低）。

03

中观·景气——4月PPI同比增幅扩大，台股电子营收多数改善

由于美伊谈判反复，国际油价高位震荡，成本压力逐步抬升，叠加TMT硬件涨价扩散，4月CPI、PPI同比增幅扩大。4月CPI当月同比增幅扩大0.2个百分点至1.2%，环比转正至0.3%；核心CPI当月同比增幅扩大0.1个百分点至1.2%。4月PPI当月同比增幅扩大2.3个百分点至2.8%，环比上行1.7%，连续七个月上涨。

整体看CPI受国内成品油向上调价和出行服务需求回暖影响，同比延续回升，但食品烟酒、西药等环比下行形成拖累；受益于油价高位推升全产业链成本，AI需求旺盛推动存储器、光纤等涨价扩散，PPI同比加速改善。

台股电子公布4月营收情况，IC制造、存储器、封装、镜头等营收同比增速改善，面板、LED营收同比增速放缓。

IC设计领域联发科4月份营收当月同比转负至-4.41%（前值12.9%），联咏营收当月同比转正至1.16%（前值-9.64%）。IC制造领域，4月份台积电营收当月同比增幅收窄27.69个百分点至17.50%；联电营收当月同比增幅扩大5.91个百分点至10.80%；世界营收同比增幅扩大2.29个百分点至9.58%；稳懋营收当月同比增幅扩大14.64个百分点至48.89%。存储器厂商南科营收同比增幅扩大157.29个百分点至717.33%，华邦电同比增幅扩大90.73个百分点至182.22%，旺宏营收同比增幅扩大57.25个百分点至153.71%。硅片台胜科当月同比增幅收窄1.75个百分点至14.03%；封装日月光当月同比增幅扩大4.65个百分点至19.22%；PCB厂商景硕电子营收同比增幅扩大1.69个百分点至26.75%；被动元件厂商国巨营收当月同比增幅收窄0.74个百分点至22.04%；镜头厂商大立光营收同比增幅扩大13.71个百分点至24.48%，玉晶光当月营收同比增幅扩大10.49个百分点至24.81%，亚洲光学营收同比增幅扩大7.70个百分点至20.03%；面板、LED厂商中，群创营收同比增幅收窄21.31个百分点至11.79%，友达营收同比转负至-4.48%（前值为0.65%），亿光营收降幅收窄1.43个百分点至-2.92%。

2026年4月汽车产量三个月滚动同比降幅扩大，汽车销量三个月滚动同比降幅收窄。根据中国汽车工业协会数据，4月份，汽车产销分别完成257.50万辆和252.60万辆，环比分别下降11.72%和12.86%，同比分别下降1.70%和2.50%，汽车产量三个月滚动同比降幅扩大0.57个百分点至-8.38%，汽车销量三个月滚动同比降幅收窄0.23个百分点至-6.09%。1-4月份累计汽车产销分别完成961.40万辆和957.40万辆，同比分别下降5.50%和4.80%。

新能源产销三个月滚动同比降幅收窄，市场占有率保持高位。根据中国汽车工业协会数据，4月份，新能源汽车产销分别完成132.00万辆和134.40万辆，环比分别增长7.19%和7.34%，同比分别增长5.52%和9.67%，三个月滚动同比降幅分别收窄至-5.01%和-1.11%，市场占有率达到53.2%。1-4月份累计新能源产销分别完成428.50万辆和430.40万辆，产量同比降幅收窄至-3.25%，销量同比转正至0.09%，市场占有率达到45%。

4月各类挖掘机销量当月同比增幅扩大，三个月滚动同比增幅收窄。4月销售各类挖掘机28745台，同比增幅扩大3.4个百分点至29.80%，三个月滚动同比增幅收窄6.57个百分点至15.20%；1-4月，共销售挖掘机10.21万台，同比增幅扩大2.7个百分点至22.20%；其中，国内销量56499台，同比增长15%；出口45582台，同比增长32.5%。

4月各类装载机销量当月同比增幅扩大，三个月滚动同比增幅收窄。4月销售各类装载机15432台，同比增幅扩大10.1个百分点至32.40%，三个月滚动同比增幅收窄5.37个百分点至21.33%；1-4月，共销售各类装载机5.38万台，同比增幅扩大1.9个百分点至27.30%，其中国内销量27088台，同比增长14.9%；出口26669台，同比增长43%。

04

资金·众寡——融资净流入与ETF净赎回，基金发行回升

从全周资金流动的情况来看，本周融资资金净流入，新成立偏股类公募基金上升，ETF净赎回。具体来看，融资资金前四个交易日合计净流入796.8亿元；新成立偏股类公募基金90.7亿份，较前期上升59.5亿份；ETF净赎回，对应净流出1174.1亿元。

从ETF净申购来看，ETF净赎回，宽指ETF以净赎回为主，其中沪深300ETF赎回最多；行业ETF申赎参半，其中券商ETF申购较多，原材料ETF赎回较多。具体来看，股票型ETF总体净赎回405.2亿份。其中，沪深300、创业板ETF、中证500ETF、上证50ETF、双创50ETF和科创50ETF分别净赎回81.3亿份、净赎回13.9亿份、净赎回16.8亿份、净赎回22.1亿份、净赎回59.8亿份、净赎回80.2亿份。行业方面，信息技术ETF净申购7.7亿份；消费ETF净申购9.1亿份；医药ETF净申购25.7亿份；券商ETF净申购43.1亿份；金融地产ETF净赎回4.0亿份；军工ETF净赎回12.3亿份；原材料ETF净赎回50.6亿份；新能源&智能汽车ETF净赎回20.2亿份。

本周新成立偏股类公募基金规模较前期回升，新成立偏股类基金90.7亿份。

两融方面，融资资金前四个交易日净流入796.8亿元。从行业偏好来看，本周融资资金集中买入电子，净买入额达337.5亿元，其他净买入规模最高的行业主要包括通信、机械设备、电力设备等；净卖出的主要是家用电器、房地产、煤炭等。

从资金需求来看，重要股东净减持规模缩小，计划减持规模提升。本周重要股东二级市场增持16.0亿元，减持116.7亿元，净减持100.7亿元，净减持规模缩小。其中，净增持规模较高的行业为轻工制造、农林牧渔和银行；净减持规模较高的行业包括环保、电子、机械设备等。本周公告的计划减持规模为221.0亿元，较前期提升。

05

主题·风向——存储行业景气度爆发

2026年以来，存储行业景气度迎来井喷式爆发，过去五个月里存储行业经历了几十年来未曾见过的供需错配与溢价狂欢。三星、SK海力士、美光、闪迪，以及部分硬盘和存储公司股价大涨，本质不是单一财报刺激，而是市场把存储行业从过去“强周期、强价格波动、库存驱动”的低估值商品半导体，重新定价为AI基础设施的核心瓶颈资产。

过去市场更愿意给英伟达、台积电等算力与制造龙头高估值，而DRAM、NAND、HDD往往被视作价格周期品，但2026年以来，AI训练和推理集群扩张使内存带宽、容量、企业级SSD和近线HDD都变成数据中心扩容的刚性约束。Gartner预计2026年全球半导体收入增长64%，其中存储收入预计增加约3倍，并预计2026年DRAM、NAND年均价格分别上涨125%、234%，有效价格缓解可能要等到2027年末；TrendForce也预计2026年二季度传统DRAM合约价环比上涨58%—63%，NAND Flash合约价环比上涨70%—75%，并指出DRAM产能继续向HBM和服务器应用倾斜、NAND产能向企业级SSD倾斜。

▶ 存储芯片分类

存储芯片可按是否断电保存数据分为易失性存储器和非易失性存储器两大类。易失性存储器主要是RAM，特点是读写速度快，但断电后数据消失，常用于系统运行和高速缓存。其中，SRAM无需刷新、速度最快、成本较高，常用于CPU缓存；DRAM通过电容存储数据，需要周期性刷新，是服务器、PC和手机系统内存的主流；HBM是在DRAM基础上发展的高带宽内存，通过多层堆叠和TSV封装靠近GPU/AI加速器，主要服务于AI训练、高性能计算和高端显卡。非易失性存储器断电后仍能保存数据，包括ROM类和Flash类。ROM类如PROM、EPROM、EEPROM，多用于固件、启动程序和低频写入场景；Flash又可分为NOR Flash和NAND Flash，NOR支持随机读取，适合代码存储，NAND容量大、成本低，适合大规模数据存储，并通过控制器封装成eMMC、UFS、SSD等产品。此外，移动终端常采用多芯片封装形式，如MCP、eMCP、ePoP、UMCP，将NAND/eMMC/UFS与LPDDR组合，提高集成度并节省空间。

▶ 存储行业爆发根本原因：产业逻辑得到重塑

存储公司股价大涨的底层动力，源于存储芯片在AI计算架构中地位的根本性提升，已经完成从存储组件到算力核心的逻辑进化。

从行业层面看，存储股上涨的第一驱动力是AI数据中心资本开支继续上修。AI服务器从GPU短缺逐渐演变为GPU、HBM、服务器DRAM、企业级SSD、HDD、网络、供电散热全面短缺，市场已经不再把存储公司简单视为PC、手机周期股，而是视为AI算力扩张中不可替代的核心供应商。第二个行业驱动力是价格端的剧烈上涨。Omdia在4月上调2026年半导体收入增速预测至62.7%，原因是AI驱动的全球存储紧缺，并预计DRAM市场价值接近翻倍，NAND市场可能较2025年扩大至数倍。对存储公司而言，价格上涨对利润弹性极强，因为DRAM、NAND属于高固定成本行业，一旦价格上行，新增收入中的相当大部分会转化为毛利和营业利润。第三个驱动力是长期协议和预付款机制改变了行业商业模式。过去存储行业的周期是“涨价—扩产—过剩—跌价”，因此估值长期受周期折价压制，但目前大型科技公司为锁定以SK海力士为代表的存储公司供应，甚至提出投资新产线、资助ASML EUV设备等非常规方案，说明客户已经把AI存储供应视作战略资源，而不只是普通零部件采购。

技术方面，2026年成为了HBM4放量的元年，HBM4引入了2048-bit的接口宽度，相比HBM3/3E直接翻倍，这意味着存储芯片不再仅仅是数据的仓库，而是直接参与高性能计算。同时，2026年起HBM开始采用定制化的底层逻辑芯片，存储厂商开始深入参与NVIDIA、AMD以及各大自研AI芯片的设计，这种深度的产业绑定让存储企业的盈利模式从“卖硬件”向“卖解决方案”转型，估值体系也随之向算力芯片公司靠拢。

公司层面，以三星、SK海力士、美光、闪迪四家公司为首的存储芯片厂商共同迈入景气周期。在经历了 2025 年的技术追赶后，三星在2026年利用其全产业链的能力实现了逆袭，三星作为全球唯一一家能同时提供晶圆代工（2nm）+ HBM 制造 + 先进封装的公司，对于那些想要自研AI芯片的客户来说，三星的集成服务比SK海力士+台积电的组合更具成本和沟通优势。SK海力士拥有极其深厚的技术护城河，其专有的MR-MUF封装技术在16层和20层堆叠的HBM4上展现了极高的良率优势，这让它拿下了NVIDIA超过50%的订单份额，同时其2026年一季度财报显示，其营业利润率突破了惊人的40%，成为存储芯片厂商中的绝对顶流。美光的HBM3E 12-Layer产品在单位能效比上领先行业10%以上，这对于面临电力瓶颈的数据中心来说极其关键，随着纽约州和爱达荷州新厂的投产，美光在2026年获得了更多美国本土云服务商的订单，且享受到了可观的政府补贴。闪迪在2026年的涨幅主要由企业级 SSD（eSSD）驱动，AI模型的训练需要海量原始数据，而模型生成的预测数据也需要长期留存，这导致了超大容量（128TB 以上）eSSD的需求暴涨。

▶   产业趋势

未来存储行业最重要的趋势，是存储从周期商品向AI基础设施战略资源演进，这并不意味着存储芯片会完全摆脱周期性，而是周期的形态、长度和盈利中枢可能发生变化。短期看，2026年至2027年上半年，行业大概率仍处于供不应求阶段，因为HBM、服务器DRAM、企业SSD和HDD的扩产都不是简单增加一条产线即可解决，扩产需要长周期：HBM需要先进DRAM制程、TSV堆叠、良率爬坡、热管理、与GPU、ASIC协同验证和先进封装配套；企业SSD需要高层数NAND、控制器、固件、QLC可靠性优化和数据中心客户认证；HDD则需要HAMR/MAMR等容量提升技术、盘片和磁头供应链配合。TrendForce最新HBM简报显示，HBM4正在推进量产，HBM4e预计2026年下半年送样、2027年量产，供应商即使在传统DRAM盈利增强的情况下，仍然看好长期HBM定价，这意味着高端存储竞争已转向与英伟达、AMD、博通、云厂商自研ASIC形成深度绑定。

从行业竞争格局来看，SK海力士若能继续维持HBM领先，将享受最高质量的AI内存利润；三星若成功追上HBM4并扩大AI平台份额，其估值可能继续从综合电子企业向AI半导体平台重估；美光如果依托美国客户、先进节点和HBM4供给锁定扩大份额，会继续成为美股AI硬件资金的重要配置；闪迪如果能把当前NAND涨价和长期合约转化为稳定现金流，市场可能给予它高于传统NAND周期股的估值。从更长维度时间来考虑，行业竞争会相当激烈，行业有着订单向头部企业靠拢的趋势，技术能力的提升与配合主流科技公司自研芯片会是存储芯片厂商占据市场最重要的一个因素。

本周和下周值得关注的主题事件有：

▶  国内重要资讯与产业政策

（1）中美会谈—习近平同美国总统特朗普会谈

5月14日上午，国家主席习近平在北京人民大会堂同来华进行国事访问的美国总统特朗普举行会谈。

习近平指出，当前百年变局加速演进，国际形势变乱交织，中美两国能不能跨越“修昔底德陷阱”，开创大国关系新范式？能不能携手应对全球性挑战，为世界注入更多稳定性？能不能着眼两国人民福祉和人类前途命运，共同开创两国关系美好未来？这些是历史之问、世界之问、人民之问，也是大国领导人需要共同书写的时代答卷。我愿同特朗普总统共同为中美关系这艘大船领好航、掌好舵，让2026年成为中美关系继往开来的历史性、标志性年份。

习近平强调，中方致力于中美关系稳定、健康、可持续发展。我同特朗普总统赞同将构建“中美建设性战略稳定关系”作为中美关系新定位，将为未来3年乃至更长时间的中美关系提供战略指引，相信会受到两国人民和国际社会的欢迎。“建设性战略稳定”应该是合作为主的积极稳定，应该是竞争有度的良性稳定，应该是分歧可控的常态稳定，应该是和平可期的持久稳定。“中美建设性战略稳定关系”不是一句口号，而应该是相向而行的行动。

习近平指出，中美经贸关系的本质是互利共赢，面对分歧和摩擦，平等协商是唯一正确选择。昨天两国经贸团队达成了总体平衡积极的成果，这对两国老百姓和世界都是好消息。双方应一道维护好当前来之不易的良好势头。中国开放的大门只会越开越大，美国企业正在深度参与中国改革开放，中方欢迎美国对华加强互利合作。

习近平指出，双方要落实我们达成的重要共识，进一步用好政治外交、两军沟通渠道。拓展经贸、卫生、农业、旅游、人文、执法等领域交流合作。

习近平强调，台湾问题是中美关系中最重要的问题。处理好了，两国关系就能保持总体稳定。处理不好，两国就会碰撞甚至冲突，将整个中美关系推向十分危险的境地。“台独”与台海和平水火不容，维护台海和平稳定是中美双方最大公约数，美方务必慎之又慎处理台湾问题。

特朗普表示，非常荣幸对中国进行国事访问。美中关系很好，我同习近平主席建立了历史上美中元首之间最长久和最良好的关系，保持着友好沟通，解决了很多重要问题。习近平主席是伟大的领导人，中国是伟大的国家，我十分尊重习近平主席和中国人民。今天的会晤是一次举世瞩目的重要会晤。我愿同习主席一道，加强沟通合作，妥善解决分歧，开启有史以来最好的美中关系，开创两国更加美好的未来。美中是世界上最重要、最强大的国家，美中合作可以为两国、为世界做很多大事、好事。我此访带来了美国工商界杰出代表，他们都很尊重和重视中国，我积极鼓励他们拓展对华合作。

两国元首就中东局势、乌克兰危机、朝鲜半岛等重大国际和地区问题交换了意见。

两国元首一致同意相互支持，办好今年亚太经合组织领导人非正式会议和二十国集团峰会。

会谈期间，特朗普逐一向习近平介绍随访企业家。

会谈前，习近平在人民大会堂东门外广场为特朗普举行欢迎仪式。

特朗普抵达时，礼兵列队致敬。两国元首登上检阅台，军乐团奏中美两国国歌，天安门广场鸣放礼炮21响。特朗普在习近平陪同下检阅中国人民解放军仪仗队，并观看分列式。

蔡奇、王毅、何立峰参加会谈。

新闻来源：https://www.news.cn/politics/leaders/20260514/94fe0d22f1d340008651826543d29937/c.html

（2） 算力基建—中国算力基建开辟海上赛道 全球首个海底数据中心实现淡水零消耗

财联社5月15日电，人工智能浪潮席卷全球，算力正成为至关重要的基础生产力。算力的尽头是电力。为了走出一条绿色、集约、可持续的算力发展之路，我国的算力基建企业另辟蹊径，把算力中心建在了海里。在上海临港小洋山以东东海海域，一座高出海平面20多米的海上平台格外醒目。这里是全球首个投入运行的海风直连海底数据中心，总投资16亿元，整体规划24兆瓦，一期示范项目装机规模2.3兆瓦，总重1950吨，相当于1300辆家用轿车的重量。项目负责人陈希怡测算过，这座2.3兆瓦的海底数据中心，如果按照传统方式，利用淡水来进行散热，一年淡水消耗量达4万吨，相当于一个普通家庭约100年的用量。项目采用无动力冷媒循环技术，以海水为冷源带走服务器热量，实现淡水零消耗。

新闻来源：https://www.cls.cn/detail/2371818

（3）货币政策—央行：继续实施好适度宽松的货币政策 保持流动性充裕和社会融资条件相对宽松

财联社5月11日电，央行发布2026年第一季度中国货币政策执行报告：继续实施好适度宽松的货币政策。增强政策前瞻性灵活性针对性，根据国内外经济金融形势和金融市场运行情况，把握好政策实施的力度、节奏和时机，加强货币财政政策协同配合，畅通货币政策传导机制，促进经济稳定增长和物价合理回升。灵活运用多种货币政策工具，保持流动性充裕和社会融资条件相对宽松，引导金融总量合理增长、信贷均衡投放，使社会融资规模、货币供应量增长同经济增长、价格总水平预期目标相匹配。

新闻来源：https://www.cls.cn/detail/2368162

（4）人工智能——阿里巴巴：截止3月底季度资本性支出269亿元人民币

财联社5月13日电，阿里巴巴发布2026年3月底止季度业绩及2026财务年度业绩，截至2026年3月31日止三个月的投资活动产生的现金流量净额为人民币9,704百万元（1,407百万美元），主要反映了短期投资及其他理财投资净减少人民币30,750百万元（4,458百万美元），以及投资和收购活动的净现金流入人民币6,294百万元（912百万美元），部分被资本性支出人民币26,887百万元（3,898百万美元）所抵销。

新闻来源：https://www.cls.cn/detail/2370259

（5）人工智能——腾讯控股：一季度资本开支付款370亿元 主要用于支持AI相关投入

财联社5月13日电，腾讯控股发布业绩报告称，2026年第一季的自由现金流为人民币567亿元，反映经营活动所产生的现金净额人民币1,014亿元，部分被资本开支付款人民币370亿元（主要用于支持我们AI相关的投入）、媒体内容付款人民币59亿元及租赁负债付款人民币18亿元所抵销。

新闻来源：https://www.cls.cn/detail/2370155

（6）社融——央行：前四个月社会融资规模增量累计为15.45万亿元 比上年同期少8930亿元

财联社5月14日电，央行数据显示，初步统计，2026年前四个月社会融资规模增量累计为15.45万亿元，比上年同期少8930亿元。其中，对实体经济发放的人民币贷款增加8.5万亿元，同比少增1.29万亿元；对实体经济发放的外币贷款折合人民币增加1036亿元，同比多增2134亿元；委托贷款减少941亿元，同比多减994亿元；信托贷款增加3亿元，同比少增451亿元；未贴现的银行承兑汇票增加513亿元，同比少增1992亿元；企业债券净融资1.5万亿元，同比多7393亿元；政府债券净融资4.45万亿元，同比少3990亿元；非金融企业境内股票融资2008亿元，同比多655亿元。

新闻来源：https://www.cls.cn/detail/2371378

（7） 中美会谈—李强会见美国工商界代表

5月14日下午，国务院总理李强在人民大会堂会见随同美国总统特朗普访华的美国工商界代表。苹果公司、英伟达公司、Meta公司、嘉吉公司、特斯拉公司、波音公司、花旗集团、高盛集团、通用电气航空航天公司、高通公司、维萨公司、美光科技公司、万事达卡公司、贝莱德集团、黑石集团、高意公司、因美纳公司等企业及纽约证券交易所负责人出席。

李强表示，今天上午，习近平主席同特朗普总统举行会谈，就双方共同关心的重大问题深入交换意见，为两国关系发展作出战略指引。在当前国际形势不稳定不确定因素增多的背景下，中美保持坦诚顺畅对话沟通，积极维护稳定健康的双边关系，不仅对两国具有重大意义，也将为全球和平发展事业注入确定性和正能量。中方愿同美方一道落实好两国元首重要共识，争取更多积极成果，相互成就、共促繁荣，更好切实惠及两国和世界人民。

李强指出，在变乱交织的当今世界，稳定显得更加珍贵，需要大家共同守护。一个稳定可预期的中美经贸关系符合两国和世界利益。中美经贸合作体量大，市场和产业联系广泛，双方加强合作既能促进互利共赢，也有利于全球经济增长。中美作为世界前两大经济体，应当相向而行，带头促进开放合作，妥善处理和管控分歧，维护好两国经贸关系，做全球的稳定性和建设性力量。一个稳定发展的中国经济将为包括美资企业在内的各国企业提供更多机遇。我们正在实施“十五五”规划，中国市场的规模性、成长性、稳定性都十分明显，新的需求加快释放，新的动能不断壮大，经济持续稳中向好，欢迎更多外国企业来华开拓市场、共享机遇。一个稳定开放的政策环境是中国政府长期不变的承诺。我们将坚持扩大高水平开放，一如既往为外资企业做好服务，不断改进完善各项政策、提升行政效率，充分听取意见诉求，积极帮助排忧解难，让企业能够安心规划未来、专注自身发展。

李强表示，中美关系稳定、健康、可持续发展需要两国各个方面合力推动。希望更多美资企业持续深耕中国市场，把中美合作共赢的纽带联结得更紧，同时继续做两国沟通对话的桥梁，推动美国各界更加客观、理性看待中国发展，促进中美互信友好。

与会美国工商界代表表示，美中关系至关重要，两国元首成功会晤为美中经贸合作注入新动力，也为世界经济提供确定性。期待两国加强对话沟通，拓展共同利益，实现共同繁荣。

新闻来源：https://www.news.cn/politics/leaders/20260514/95bb6e55d57144308b201c94dd184bf3/c.html

（8）6G—国家信息光电子创新中心成功研发超宽带光子芯片 可用于6G通信

财联社5月15日电，据中国光谷公众号，光纤通信网络就像高速公路，要想更多的数据在上面跑，就需要一辆载货量够大的“超大卡车”——超宽带光子芯片。近日，国家信息光电子创新中心（简称“中心”）自主研发的超宽带光子芯片，以250吉赫兹的带宽，刷新了“大卡车”的载货量。中心未来技术部经理张红广介绍，基于该芯片技术，中心已开发出全球首款170吉赫兹强度调制器并应用于国产化光电子测量设备。未来，这款芯片将为6G“空天地一体化”通信提供底层支撑，并有望延伸应用于星载通信，助力国产化卫星通信设备开发。

新闻来源：https://www.cls.cn/detail/2372246

（9）新能源汽车—中汽协：4月份新能源汽车出口43万辆 同比增长1.1倍

财联社5月11日电，据中国汽车工业协会消息，4月份，我国新能源汽车产销量及出口量均实现稳定增长。最新数据显示，4月份，新能源汽车产销量分别为132万辆和134.4万辆，同比分别增长5.5%和9.7%，新能源汽车新车销量达到汽车新车总销量的53.2%。在出口方面，新能源汽车出口43万辆，同比增长1.1倍。不仅如此，今年1至4月份，我国新能源汽车出口138.4万辆，同比增长1.2倍。

新闻来源：https://www.cls.cn/detail/2367725

（10）机器人—宇树科技发布载人机甲

财联社5月12日电，宇树发布GD01载人变形机甲GD01，定价390万元起。宇树创始人王兴兴亲自登上机甲驾驶舱，并演示了一段真人操作。根据官方介绍，该产品为全球首款量产版载人机甲，可以变形，民用交通工具，体重约500kg（载人后）。宇树早期投资人赵楠在接受采访时表示：宇树一直在围绕它的科技树路线图做探索。机甲机器人的核心是通过一个容易破圈的场景向全世界表达了宇树在传感器、控制器和工程能力这些机器人核心技术上的优越性。与其它公司不同，宇树的产品本身的破圈性就是营销的引擎。

新闻来源：https://www.cls.cn/detail/2369168

▶ 国外重要资讯与产业政策

（1）美联储—美参议院批准凯文·沃什出任美联储主席

财联社5月14日电，美国国会参议院13日投票正式确认，凯文·沃什将接替鲍威尔出任美国联邦储备委员会下一任主席，任期4年。美联储现任主席鲍威尔的任期将于5月15日到期。

新闻来源：https://www.cls.cn/detail/2370669

（2）美伊冲突—美国已拒绝伊朗就结束战争提出的书面方案

财联社5月15日电，据伊朗《德黑兰时报》15日报道，美国已拒绝伊朗就结束战争提出的“14点”书面方案。报道称，美国政府已就上述书面方案作出回应，美国拒绝了德黑兰的方案，并“重申其强硬立场”，尤其是在核问题上。伊朗提出的方案基于两阶段谈判程序：第一阶段旨在结束所有战线的战争；如果伊朗的条件得到满足，则将启动关于核问题的第二阶段谈判。

新闻来源：

https://www.news.cn/world/20260515/e23eeb6f70ac467782d79be4f99e561d/c.html

（3）美国宏观—美国4月PPI同比增长6% 为2022年12月以来新高超市场预期

财联社5月13日电，美国4月PPI同比增长6%，为2022年12月以来新高，预期4.9%，前值由4.00%修正为4.3%；4月PPI环比增长1.4%，为2022年3月以来新高，预期0.5%，前值由0.50%修正为0.7%。

新闻来源：

https://www.cls.cn/detail/2370472

（4）机器人—Figure：F.03机器人在直播状态下连续工作超过30小时

《科创板日报》15日讯，Figure创始人布雷特·阿德科克(Brett Adcock)宣布，F.03机器人已在直播状态下连续工作超过30小时，中途未曾出现任何停机现象，从直播开始算起已处理了超过38000个包裹。截至目前，直播仍未停止。昨日，Figure为在流水线分拣小型包裹的F.03开启直播，当某个机器人电量过低时，它会自主请求另一台机器人接替自己。

新闻来源：https://www.chinastarmarket.cn/detail/2372030

（5）太空算力—SpaceX与谷歌就火箭发射协议进行谈判 双方可能在太空计算领域形成既合作又竞争的复杂关系

财联社5月13日电，据报道，SpaceX正与谷歌就火箭发射协议进行谈判。随着谷歌推进其“轨道数据中心”计划，双方可能在太空计算领域形成既合作又竞争的复杂关系。消息人士称，谷歌希望借助SpaceX的发射能力，将其正在研发的轨道数据中心送入太空。与此同时，这一尚未验证的技术被SpaceX首席执行官马斯克视为其火箭公司的下一个前沿阵地。其中一位知情人士称，谷歌同时也在与其他火箭发射公司洽谈潜在合作。

新闻来源：https://www.cls.cn/detail/2369554

（6）商业航天—SpaceX上市效应发酵 贝索斯旗下蓝色起源也开始启动外部融资

财联社5月13日电，贝索斯旗下蓝色起源（Blue Origin）正考虑进行首次外部融资，以实现其宏大的发射目标并利用SpaceX即将IPO所带来的投资热情。蓝色起源CEO戴夫·林普表示，公司需要大量资本来大幅提高火箭发射频率，而这笔资金远非单一投资者所能提供。2025年1月，蓝色起源首次成功将其98米高的重型运载火箭“新格伦”送入轨道。自那以后，公司便设定了激进的发射计划。华盛顿咨询机构Capstone预计，蓝色起源今年支出将达到约48亿美元，并估算公司自成立以来累计已投入近280亿美元。

新闻来源：https://www.cls.cn/detail/2370177

（7）人工智能—Anthropic洽谈按9000亿美元估值融资至少300亿美元

财联社5月13日电，据知情人士透露， Anthropic正与投资者进行初步洽谈，计划筹集至少300亿美元的新资金，这可能成为该公司迄今为止规模最大的一轮融资。 Anthropic正以超过9000亿美元的估值筹集新一轮资金。

新闻来源：https://www.cls.cn/detail/2369673

（8）存储—三星电子计划在第四季度量产CXL 3.1内存模块

《科创板日报》13日讯，三星电子将于第三季度开始向主要服务器和数据中心厂商提供支持下一代CXL 3.1标准的内存模块（CMM-D）样品。样品计划交付给这些厂商，待获得客户厂商的质量认证后，将启动量产准备工作，包括最终确定生产规模和第四季度的生产计划。

新闻来源：https://www.cls.cn/detail/2369675

（9）存储—三星电子开发下一代HBM封装技术 或用于智能手机等移动设备

《科创板日报》15日讯，三星电子正在开发下一代HBM封装技术，旨在为智能手机和平板电脑等移动设备提供高性能的设备端AI。该技术名为“多层堆叠FOWLP”，结合了超高纵横比铜柱和扇出型晶圆级封装（FOWLP），并对现有的垂直铜柱堆叠（VCS）技术进行了改进。虽然服务器级HBM已经具备高带宽，但移动设备在尺寸、厚度、功耗和发热量方面面临着更为严格的限制。

新闻来源：https://www.cls.cn/detail/2372102

（10）算力期货—芝商所将与Silicon Data合作推出算力期货市场

财联社5月12日电，CME集团和GPU市场情报及基准数据行业领导者Silicon Data今日宣布，将于今年晚些时候推出算力期货市场，目前正在等待监管部门的审查。新的期货合约将使交易员、金融机构、AI开发者以及云服务提供商能够对数万亿美元规模的算力市场中的波动性和价格风险进行对冲与管理。这些产品将基于Silicon Data的指数构建，该指数是全球首个针对按需租用GPU费率的每日基准指标。

新闻来源：https://www.cls.cn/detail/2369446

06

数据·估值——整体A股估值较上周下行

本周整体A股估值水平下行。截至5月15日收盘，万得全A指数PE（TTM）为19.1，处于历史估值水平（10年以来）的86.9%分位数。创业板指PE（TTM）上行1.3至41.5，处于历史估值水平的47.4%分位数。代表大盘股的沪深300指数PE（TTM）下行0.1至13.9，处于历史估值水平的81.5%分位数。代表中小盘股的中证500指数PE（TTM）下行0.5至30.1，处于历史估值水平的64.7%分位数。

在行业估值方面，本周指数估值多数下行，其中，电子、通信、机械设备估值涨幅居前，国防军工、计算机、美容护理估值跌幅居前。电子指数估值上涨3.62至70.38，处于100.0%历史分位（近十年，下同）；通信估值上涨1.41至31.63，处于50.0%历史分位；机械设备指数估值上涨0.75至41.45，处于85.5%历史分位；国防军工指数估值下跌3.67至65.85，处于69.4%历史分位；计算机指数估值下跌2.25至54.02，处于74.7%历史分位；美容护理指数估值下跌1.79至31.80，处于29.1%历史分位。截至5月15日收盘，一级行业估值排名前五的行业分别是电子、国防军工、计算机、机械设备、电力设备。