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核心观点

毛利率改善叠加收入高增，社交与创新业务高质量成长

FY2025，公司实现营业收入68.89亿元，同比增长35.3%；毛利38.47亿元，同比增长47.5%，毛利率提升至55.8%，较上年提升4.6pct；年内利润9.64亿元，同比增长22.3%；归母净利润9.35亿元，同比增长94.6%；经调整EBITDA达12.15亿元，同比增长26.1%。其中，社交业务收入61.42亿元，同比增长32.9%，毛利率提升至54.4%，公司核心基本盘不断夯实，核心产品在用户规模与商业化效能上持续快速发展：SUGO延续高增态势，2025年全年收入同比增长超80%、利润增长超100%，成为全球陪伴社交赛道备受瞩目的标杆型产品；TopTop收入同比增长超70%、利润同比增长超100%，在部分市场逐步成长为“国民级应用”；MICO、YoHo则继续保持细分赛道优势并稳定贡献收入及利润；创新业务收入7.47亿元，同比增长59.3%，毛利率提升至67.8%，精品游戏自2024年首次贡献收入以来已进入盈利回收期，两款旗舰游戏进入长线运营阶段；荷尔健康在HIV防治及性健康服务领域的专业壁垒不断加深，产品品类同步拓展，公司社交电商业务保持稳健发展。我们认为，公司 2025 年度业绩呈现收入高增、毛利率显著改善、盈利质量大幅提升的良好态势，社交基本盘稳固夯实，创新业务高速成长，公司的核心业务具备稳健增长的内生动力。

战略深耕与创新赋能并行，全球化发展迈入新阶段

公司2025年持续推进多元矩阵战略，从用户痛点洞察、产品力精进、本地运营不断深入以及 AI 技术深入应用等方面提升产品竞争力，多元矩阵格局持续建立；巩固中东北非、东南亚等优势市场竞争壁垒与拓展拉美、欧洲、东亚等新市场并行，全球化布局成效进一步显现。2025年，公司核心产品在中东北非市场的业务规模同比增长近50%；其中，SUGO在拉美持续优化产品和运营策略，年末单月流水较年初增长超300%；TopTop则成功进入日本App Store榜单前列，并获Sensor Tower APAC Awards评为“最佳社交游戏平台”。与此同时，公司于2025年6月正式落地香港全球总部，标志着全球化战略进入新阶段。创新产品方面，AI 应用、精品游戏、社交电商、短剧等创新业务的发展带动公司营收增长和盈利能力进一步提升，与此同时，公司推出自研多模态模型Boomiix，“思语AI”与KIVI平台，深度融入公司研发、算法、运营、营销获客等全流程；公司还推出AI创意内容社区Aippy，探索“AI+社交娱乐”的新场景，切入AI消费级应用赛道。我们认为，随着公司持续推进“多元矩阵+全球扩张”路径，叠加AI的系统性赋能与新业务场景开拓，公司产品矩阵有望进一步丰富，伴随对优势市场及新兴市场的持续深耕，收入规模有望持续扩大，带动业绩实现稳步增长。

考虑到公司多元化产品矩阵和全球化市场开拓的驱动效应显著，公司不断做深打透其社交业务并夯实创新业务的第二增长曲线，未来公司业绩有望继续取得增长。结合公司业务发展态势及行业趋势，我们将FY2026-FY2027公司收入预测由85.5/102.5亿元调整为85.5/103.10亿元，归母净利润预测由12.91/15.51亿元调整为12.91/16.37亿元。新增FY2028公司收入预测为119.77亿元；归母净利润预测为18.78亿元。我们给予公司2026年12倍PE，对应市值154.92亿元，目标股价为12.41港元，维持“增持”评级。

风险提示：1、汇率波动风险 2、市场拓展不及预期  3、精品游戏盈利不及预期 4、市场竞争加剧

证券研究报告

《赤子城科技（09911）：业绩高增盈利改善，全球化+创新双轮驱动成长》

对外发布时间

2025年3月29日

报告发布机构

天风证券股份有限公司（已获中国证监会许可的证券投资咨询业务资格）

本报告分析师

吴立SAC执业证书编号：S1110517010002

赵   哲   SAC 执业证书编号：S1110525120004